Il portafoglio ordini di Ferretti crolla del 27%, UBS declassa il titolo

La prima pagella dopo il cambio al vertice

Il consiglio di Ferretti Group ha approvato il 3 agosto i risultati dei sei mesi chiusi al 30 giugno, il primo bilancio completo da quando la lista di Weichai ha vinto l'assemblea contestata del 14 maggio e Stassi Anastassov ha sostituito Alberto Galassi come amministratore delegato. Il fatturato netto da nuove imbarcazioni si è attestato a 585,6 milioni di euro, in calo del 5,6 percento sullo stesso periodo dell'anno precedente, con un calo che si è attenuato nel corso dell'anno: un meno 8 percento nel primo trimestre si è ridotto al 2,9 percento nel secondo. L'EBITDA rettificato è sceso a 92,5 milioni di euro da 99,1 milioni, con il margine fermo al 15,8 percento, e l'utile netto è calato del 13,1 percento a 37,9 milioni di euro da 43,6 milioni.

La lettura data da Anastassov nella conference call, riportata da Confindustria Nautica, definisce il gruppo 'una azienda straordinaria, con marchi eccezionali, persone di grande talento e una delle posizioni finanziarie più solide del settore', pur ammettendo che il primo semestre 'conferma che stiamo operando in un contesto di mercato più difficile rispetto agli anni recenti'. Sono questi i numeri che un acquirente a metà di un contratto dovrebbe davvero leggere: il margine ha tenuto, l'utile è sceso ma resta positivo, e il gruppo ha continuato a pagare il dividendo, 37,2 milioni di euro distribuiti nel periodo. Nulla qui assomiglia ai 267 milioni di euro di debiti scaduti che hanno costretto The Italian Sea Group al concordato in bianco il 1 luglio. Il problema di Ferretti, su questi numeri, è commerciale, non finanziario.

Gli ordini calano più del fatturato, il portafoglio si assottiglia

Il punto debole è il nuovo business. Gli ordini acquisiti nel primo semestre sono stati 341,4 milioni di euro, in calo del 26,9 percento rispetto ai 467,3 milioni dell'anno precedente, e la situazione è peggiorata nel secondo trimestre: UBS calcola gli ordini del solo secondo trimestre a 162 milioni di euro, un calo del 18 percento su base annua, a fronte di 284 milioni di euro di fatturato trimestrale. Il portafoglio ordini netto, il lavoro sotto contratto ancora da costruire e consegnare, si attestava a 564,9 milioni di euro al 30 giugno, contro 760,8 milioni dodici mesi prima, un calo di circa il 26 percento che UBS misura separatamente al 22 percento su base trimestrale. Anastassov non ha addolcito il quadro: gli ordini acquisiti restano sotto il livello necessario a rimpiazzare il portafoglio al ritmo desiderato, la sfida oggi è quindi principalmente commerciale, non finanziaria, ha detto agli analisti secondo il resoconto della conference call di Rus Tourism News.

Il gruppo indica cicli decisionali dei clienti più lunghi, una concorrenza più dura e l'incertezza geopolitica, in particolare in Medio Oriente, come freni alle nuove firme, e il fenomeno è più visibile sulle imbarcazioni più grandi e più su misura, il segmento che alimenta i portafogli ordini di Custom Line e CRN e dove un acquirente attende tipicamente più a lungo tra la firma e la consegna. Un portafoglio ordini in calo pesa in due modi opposti per quell'acquirente: può significare una lista d'attesa più corta e un posto in cantiere più rapido, ma è anche il segnale più chiaro finora che il mercato sopra i 40 metri circa si è raffreddato, il che conta per chiunque stia valutando una costruzione su misura contro l'acquisto di uno scafo già esistente.

Il verdetto del mercato: UBS declassa e preferisce Sanlorenzo

UBS ha declassato Ferretti a neutral da buy il 5 agosto e ha ridotto il target price a 3,15 euro da 3,70, sostenendo che un mercato del lusso nautico più debole, una conversione degli ordini più lenta e i rischi di esecuzione sotto il nuovo management lasciano pochi catalizzatori a breve termine. La banca prevede ora per l'intero anno un calo degli ordini acquisiti del 28 percento, peggiore del 20 percento stimato in precedenza, e ha indicato Sanlorenzo come titolo preferito nel settore. Quella frase, rischio di esecuzione sotto il nuovo management, è il modo in cui un analista prezza esattamente l'incertezza di governance che questa testata ha raccontato il 17 luglio: il board di Weichai guida l'azienda, ma la causa di KKCG Maritime davanti al Tribunale civile di Bologna, che punta ad annullare il voto di maggio, resta aperta, così come la verifica di Roma sul fatto che la quota di Weichai rientri nelle regole del golden power che tutelano il business di pattugliatori di Ferretti per marina militare e guardia costiera italiane.

Il titolo Ferretti è sceso del 6,75 percento dopo il taglio delle previsioni, chiudendo vicino al minimo delle 52 settimane, secondo la copertura di Investing.com dell'annuncio. Nulla di tutto questo cambia una data di consegna o una garanzia su un contratto già firmato, poiché quegli impegni fanno capo alle società operative, non agli azionisti che si contendono il tavolo del board. Ma è una lettura di mercato utile da conoscere prima di firmarne uno nuovo: gli analisti più vicini al titolo valutano le prospettive a breve termine del gruppo al massimo come un hold, e in quella valutazione scontano lo scontro di governance irrisolto, non solo il portafoglio ordini più debole.

La liquidità migliora mentre le previsioni scendono

L'unico numero che si muove nella direzione opposta è la liquidità. La posizione finanziaria netta è passata a 95 milioni di euro di liquidità netta al 30 giugno, in aumento di 76,6 milioni rispetto ai soli 18,4 milioni di fine marzo, un miglioramento che il gruppo attribuisce al rilascio stagionale di capitale circolante, con le imbarcazioni costruite durante l'inverno consegnate e pagate durante l'estate, oltre a un minore stock di imbarcazioni in composito finite e invendute in acqua. È il numero che conta di più per il rischio di controparte: un cantiere con liquidità netta invece di debito netto si trova in una posizione radicalmente diversa da uno che chiede il concordato, e dà a Ferretti margine per assorbire un portafoglio ordini più lento per un po', senza il tipo di stretta di liquidità che ha colpito gli armatori di Italian Sea Group questa estate.

A fronte di questo, il management ha tagliato la propria guidance annuale. Le previsioni di fatturato per il 2026 sono passate da 1,25-1,27 miliardi di euro a 1,20-1,24 miliardi, la previsione sull'EBITDA rettificato è scesa da 203-210 milioni a 186-197 milioni, e il range del margine EBITDA è sceso dal 16,2-16,6 percento al 15,5-15,9 percento. Anche la previsione sugli investimenti è stata tagliata, da 70-75 milioni a 60-65 milioni, una riduzione di 10 milioni di euro che si legge come il gruppo che rallenta il proprio ritmo di investimento per adeguarlo al minor afflusso di ordini, invece di indebitarsi per mantenere il ritmo precedente.

Cosa fare con questi numeri, da acquirente o da armatore

Per un armatore con uno scafo Riva, Pershing, CRN o Custom Line già sotto contratto, la lettura pratica è questa: rassicurazione sul lato finanziario e un punto interrogativo sul board. Il bilancio dietro quel contratto è solido, i dividendi continuano a essere pagati, e nulla in questi numeri indica un cantiere in difficoltà. Ciò che resta irrisolto è chi siederà nel board quando una costruzione pluriennale verrà effettivamente consegnata. La causa a Bologna e la verifica di Roma sul golden power sono entrambe ancora aperte, senza una data di sentenza confermata da nessuna delle due parti al momento di questo articolo, quindi chi firma oggi firma con una struttura azionaria che potrebbe ancora cambiare prima che venga posata la chiglia di un grande ordine su misura.

Per un potenziale acquirente che sta valutando il segmento, il calo del portafoglio ordini è il numero più utile: un cantiere con un portafoglio più sottile ha più motivi per parlare di disponibilità di posti in cantiere e date di consegna rispetto a uno prenotato per anni, ed è una cosa che vale la pena verificare direttamente con l'ufficio vendite invece di darla per scontata dai numeri di gruppo. E per chiunque voglia semplicemente valutare il rischio nel settore cantieristico italiano quest'estate, ci sono ora tre cifre dell'ordine delle centinaia di milioni di euro da tenere a mente fianco a fianco: il portafoglio ordini di Ferretti da 565 milioni di euro e la liquidità netta da 95 milioni, contro i 267 milioni di euro di debiti scaduti di Italian Sea Group sotto concordato nello stesso momento. Non sono lo stesso tipo di azienda nello stesso tipo di difficoltà, e sono i numeri, non i titoli dei giornali, a dimostrarlo.